股权投资基金的风险(股权投资基金风险点)

南方财经全媒体记者 曹媛 深圳报道

站在曾经的“深圳第一高楼”京基100大厦上向外眺望，目之所及是深圳大剧院、地王大厦、深圳书城、华润万象城罗湖城等多个罗湖地标建筑。它们都位于已有630多年历史的蔡屋围片区。

20余年前，这里还是拥挤的握手楼。如今这里是罗湖的红岭新兴金融产业带。1992年，深圳市全面启动特区内农村城市化工作，原集体经济组织改组为集体股份合作制公司。据悉，深圳市近1000家股份合作公司，总资产近2500亿元。

2月8日，“深圳创投日”走进罗湖，除展示深圳市重点金融集聚区——红岭新兴金融产业带外，还设置专场邀请全市超百家股份合作公司与创投机构对接交流，旨在推动股份合作公司与优秀创投机构在金融投资领域合作。

早在今年1月，罗湖区与深高新投深入合作，联合辖区11家股份合作公司，设立全市首支“市区国企＋股份合作公司”股权投资基金，配套专项扶持政策和风险补偿机制，有效盘活资金资产资源，助力集体经济转型升级、换挡发展。

股份合作公司——这一存在多年却日常并不多见的组织形式受到关注。

促使股份合作公司和创投行业“双向奔赴”的，是双方各自的发展痛点。股份合作公司经过多年发展后，需要解决资产和经营高度集中于房地产和物业、物业增值趋缓等问题，并进一步盘活集体资金资产。作为中国创投行业的发源地的深圳，也需要寻找进一步的动力来源。

近日，南方财经全媒体记者调研走访了创投行业和多家股份合作公司，试图溯源这一双向奔赴的渊源，尝试解答这一路径对于盘活集体存量资金，引入创投行业活水，探索集体经济高质量发展新路径的历程。

“小船拼成大船”

今年1月9日，罗湖区与深高新投举行股权投资基金签约仪式。蔡屋围、黄贝岭靖轩、湖贝等11家股份合作公司与深高新投合作设立深圳市首支“市区国企+股份合作公司”股权投资基金。

“（促成）这件事是受到去年7月一次座谈会的启发。”负责统筹协调股份合作公司设立股权投资基金的罗湖区国资局领导胡云南对南方财经全媒体记者表示，当时的背景是，股份合作公司在疫情后正在转型，市区创投国企对创新发展模式很有兴趣。双方有较好的合作基础。

2022年7月，在深圳市政协“一起来商量”市领导与委员面对面协商座谈会上，深圳市政协委员、深高新投董事长刘苏华提出了一项建议，市、区两级政府要花大力气引导盘活股份合作公司存量资金，积极参与深圳股权投资。

深圳股份合作公司是在农村城市化进程中，由村集体经济转型出现的一种组织，产业结构较单一，以物业收租为主要营收来源。据悉，深圳市近1000家股份合作公司，总资产近2500亿元，年收入超220亿元。尽管资金充足，但股份合作公司大量闲置资金都在银行“趴帐”。

近年来，罗湖区委区政府高度重视集体经济，2019年专门成立区国资局（区集体资产管理局）开展股份合作公司监管和改革发展工作。胡云南表示，“2019年机构改革，成立区集体资产管理局后，通过开展全区31家股份合作公司监管和发展调研，梳理发现公司普遍存在发展模式单一、转型升级动力不足等问题。”

对于股份合作公司而言，寻找新的收入增长点是首要诉求。作为此次股权投资基金的参与方之一，湖贝实业股份有限公司董事长张齐心向记者提及对股权投资基金的预期，“对于投资者而言，我们希望本次合作有好的回报，有可观的收益。也希望能在这次投资实践中加强对股权投资的认识，填补股份合作公司在这一领域的空白。”

“此前，股份合作公司也会尝试利用闲置资金进行对外投资，但这是一次规模化、系统化、规范化的合作模式，”深圳市委党校副校长、研究员谢志岿评价称。

股份合作公司高度依赖物业经济，但大部分公司普遍存在发展后劲不足、管理人才瓶颈等问题。“11家股份合作公司通过合作，把自己的‘小船’拼成了‘大船’，然后又搭上了国企这只‘大船’。这种合作模式能保障股份合作公司的资金稳定性，相对降低投资风险，投资收益可能会更有保障。”谢志岿表示。

过亿规模的资金流入，有助于缓解深圳本地创投行业募资难题。政策也在引导股份合作公司闲置资金流向风投创投业。2月6日，深圳市工业和信息化局等8部门联合印发了《关于进一步支持中小微企业纾困及高质量发展的若干措施》，其中第15条举措便强调，“加大对优质中小企业融资支持力度。建立风险对冲机制，吸引股份合作公司富余资金进入风投创投领域，丰富优质中小企业融资来源。”

“深圳已经认识到这个问题了，”深圳市创业投资同业公会会长、深圳市东方富海投资管理股份有限公司董事长陈玮向南方财经全媒体记者表示，“这是深圳创投业一个非常重要的抓手，（股份合作公司）这部分钱是闲置的，能缓解创投募资难问题。”

此外，通过盘活股份合作公司存量资金，也能支持市、区战略性新兴产业发展。作为股权投资基金GP(普通合伙人)，深高新投副总裁樊庆峰向南方财经全媒体记者介绍称，该基金主要投向新一代信息技术、高端装备制造、新材料新能源、先进制造、生物医药、集成电路等战略性新兴产业领域。

“不管是认购债券还是直投基金，（股权投资基金）最重要的意义在于股份合作公司迈出了这一步。”陈玮强调。

从上述预期效果看，股权投资基金的设立是一场多赢合作，但合作过程并非一帆风顺。

田心村旧改（摄影/曹媛）

集体资产如何保值增值？

推动股份合作公司与优秀创投机构在金融投资领域合作，盘活集体存量资金——首要难题是打消股份合作公司的合作顾虑。

在一家股份合作公司的会议上，会计师首先抛出疑问，“这支基金能‘保本’吗？”

重重顾虑背后是股份合作公司每年面临的“刚性增长型分红”压力。作为从农村集体经济转型而来的股份合作公司普遍存在一个“共识”，即每年股民的年终分红必须持续增加或者保持稳定。一旦减少就会有股民不满，这给股份合作公司管理层带来很大压力。在记者走访中，多家股份合作公司董事长表示，分红压力是领导班子投资决策的重要阻力之一。

张齐心表示，股份合作公司的资金是集体资金，公司的投资行为需要向广大股民负责。“出现问题肯定会挨骂，股民瞧你的眼神都会不同，每天抬头不见低头见的，很难做。”黄贝岭靖轩实业股份有限公司董事长张伟明也表示，“要给股民一个交代。”

持续的增长型分红源于房地产行业上行周期中物业经济的持续繁荣，也体现出原村民收入来源的单一性。股份合作公司股民的收入来源主要包括两方面，一是靠出租自己的房屋获取租金收入；二是靠其所在的股份合作公司分红。

在长达20余年的房地产行业上行周期中，股份合作公司习惯了房地产上行周期的固定收益、旱涝保收模式。谢志岿分析称，“村子里有多少写字楼，有多少厂房，大概有多少收入，是相对清晰的，所以在物业经济开发周期没有停止之前，比如还有集体用地，还在旧改，物业面积还在扩大，功能用途还在提升，租金水平还在提高，稳定且持续增长的分红是可以预期的。”但物业经济的发展空间是有天花板的，在物业经济发展到顶后，单靠物业经济将面临增长的挑战。

在过去几十年间，高分红策略已成为不少股份合作公司的经营惯性，也是股民普遍的心理预期，这无疑给股份合作公司领导班子增加了无形的压力。长期研究股份合作公司的学者孙宝强总结提出，股份合作公司的投资项目需要具备以下特点：一是收益稳定；二是风险较低；三是容易监督；四是操作简单。

于是，将闲置资金放在银行“趴帐”便成为最稳妥的选择，因此在设立股权投资基金之初，面对具有一定风险的股权投资项目，股份合作公司就有了顾虑。田心实业股份合作公司董事长梁定达向记者总结了参与股权投资的几重顾虑：股民分红压力；对合作方了解不深，信任度相对较低；股权投资有风险；股份合作公司专业能力不足。

上述问题综合起来，就需要进一步探索试点股份合作公司改革，解决公司转型发展难题，助推集体经济发展壮大。

胡云南介绍，罗湖区会同9个街道及市区国企等单位，20余次实地走访调研，邀请深高新投路演4次，召开政策宣讲会4次……数字背后，可见股份合作公司投资意愿不强、投资决策艰难等短板。

最终，各方经过反复沟通磨合，形成了一系列做法，逐步消除了合作担忧。南方财经全媒体记者梳理发现，具体做法包括国企资金参与，加强投资信心；建立补偿机制，降低投资风险；拓宽投资渠道，提升投资收益；第三方尽职调查，开展可行性研究；充分了解合作机构，转变投资观念。

首支“市区国企+股份合作公司”股权投资基金规模为1.7亿元，其中深高新投出资近5000万元，罗湖投控出资2000万元，11家股份合作公司出资超1亿元。其中，罗湖投控是罗湖区出资设立的国有独资企业，核心业务包括战略性新兴产业等领域的投资和培育、重点片区开发及基础设施建设等。

此外，基于股份合作公司要求风险兜底、保本投资的特点，风险补偿机制能一定程度上降低投资风险。胡云南介绍，罗湖区出台了股份合作公司扶持资金管理办法及实施细则，建立风险补偿机制。

风险补偿之后，谢志岿认为，“最核心的还是要做好专业投资，股份合作公司的经营不但要发展还要安全，搭上大船能够抵御投资市场的风浪。”一方面，通过拓宽投资渠道，提升股份合作公司投资收益。另一方面，基金管理人选取相对稳健的投资产品。

樊庆峰表示，“深高新投将充分发挥稳健可靠的经营风格和成熟完善的风控体系两方面优势，严格把关，谨慎决策，切实为股份合作公司提供可持续回报。”

此外，针对股份合作公司投资决策程序复杂等难点，罗湖投控还统一聘请了第三方开展尽职调查。“通过第三方机构层层把关，很大程度上打消了股份合作公司的投资顾虑。”张齐心直言。

“罗湖区集体资产管理局组织深高新投、罗湖投控路演，我们公司多次召开会议研究，并实地考察了深高新投的经营状况和未来前景。”张齐心表示，依托深高新投，为股权投资基金在项目来源、产业资源对接、投后增值服务等方面提供保障，也更容易通过股份合作公司会议决策，并获得广大股民的支持。

据悉，在一系列“组合拳”下，11家股份合作公司顺利通过了集体资产管理委员会、董事会、监事会和股东（代表）大会表决。

黄贝岭村全貌（受访者供图）

第一个“吃螃蟹”的蔡屋围

“‘市区国企+股份合作公司’股权投资基金的成功落地，也得益于深高新投此前与罗湖区股份合作公司在金融投资领域已取得的合作成果。”樊庆峰向记者表示。

早在2019年12月，深高新投与罗湖区股份合作公司达成了债券投资合作。蔡屋围实业股份有限公司拿出7000万元集体资金，认购由深高新投增信、上市公司发行的债券，成为深圳市首宗由股份合作公司与市属国企合作，支持深圳市“四个千亿计划”为本地民企纾困的典型案例。

蔡屋围实业股份有限公司董事长蔡建光向记者表示，“对于蔡屋围而言，我们近几年逐步探索资本市场，已经积累了一定的安全和投资意识。”

“第一个吃螃蟹”的蔡屋围“尝到了甜头”。据悉，截至2022年12月底，罗湖区蔡屋围、黄贝岭靖轩、渔丰等11家股份合作公司与深高新投、国信证券等国企在金融投资领域达成合作，累计盘活集体存量资金超14亿元。

“蔡屋围通过投资收益弥补了疫情期间的物业亏损。”蔡建光介绍称，2022年，蔡屋围片区物业空置率约为20%，通过金融投资领域的收入，弥补了物业租金损失。

“目前，该模式正在深圳全市推广。”樊庆峰称。

此外，为进一步引导股份合作公司多元化发展，2022年底，罗湖区出台《深圳市罗湖区股份合作公司扶持资金管理办法》《深圳市罗湖区股份合作公司扶持资金管理实施细则》“1+1”文件。

蔡屋围旧貌（受访者供图）

蔡屋围如今夜景（摄影/赵勇）

股份合作公司走向多元化

从股份合作公司角度看，其目的在于盘活集体存量资金，优化产业结构，提高集体资金收益，实现股份合作公司转型升级。

深圳部分股份合作公司通过城市更新、土地开发等积累了大量资金。以罗湖区为例，截至2022年12月底，罗湖区31家股份合作公司总资产约95亿元（物业资产按登记原值），比2012年底增长了124%。

疫情期间暴露出股份合作公司单一经营模式的弊端。“多年来，深圳股份合作公司一直以单一的物业经济为主营业务，抗风险能力比较弱。”蔡建光称。

另一方面，物业经济也有其发展“天花板”。随着城市更新周期拉长，物业增值趋缓，经营模式单一的股份合作公司将面临租金水平趋于停滞。

在走访调研过程中，大多数股份合作公司都提到，如何在政策硬约束、分红硬约束、市场硬约束、人力硬约束下寻找“资金出路”，是摆在他们面前的难题。

实际上，自股份合作公司成立以来，深圳对集体经济发展进行了大量探索。其中包括鼓励股份合作公司开展多元化经营、改善股份合作公司治理等。例如，为走出物业经济，部分股份合作公司曾在政府鼓励下参与投资地铁三号线(龙岗线)、村镇银行、高速公路，入股优质企业等。

胡云南认为，可以探索集体资金多元化利用模式，引导股份合作公司聚合闲散资金，提升与金融机构存放大额资金的利率议价能力。探索以资金存放利率为竞标标的，通过公开竞标、利率高者中标的方式确定存放机构，提升资金存放收益率。

政府还可以继续引导和支持股份合作公司开展风险可控的金融投资，提高资金收益。例如，支持引导股份合作公司购买市、区政府债券和市、区国企发行的企业债券，在降低投资风险的基础上，推动股份合作公司多元化发展。

此外，还可以推动多家股份合作公司联合组件投资主体开展投资经营活动，利用集体闲置资金合作开展债券、股权投资等业务，拓宽投资渠道，实现集体资金更高水平保值增值。

为引导盘活集体存量资金积极参与深圳股权投资，陈玮建议从三方面着手：第一，政府出台政策支持。“集体资金监管比较严格，要政策鼓励其拿出一部分资金创业投资，仍以安全性、流动性为主，兼顾收益性。”第二，成立母基金设立资金池。政府主导信用度也高，如果再有一些补偿机制，并委托专业机构管理，相信不会造成太大压力。第三，管理模式须专业化。

在风投创投领域，第一个“吃螃蟹”的蔡屋围还在继续探索。蔡建光对南方财经全媒体记者表示，注册成立蔡屋围控股集团，公司计划与专业机构合作，专注于金融投资领域。此外，凭借地处金融核心区的优势，蔡建光提到，蔡屋围有一个“金融村”的构想，“希望开展基金管理和不良资产处置业务，实现集体经济换挡发展。”

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