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群益证券(香港)有限公司费倩然近期对万华化学进行研究并发布了研究报告《业绩超预期修复，并购巨力巩固TDI龙头地位》，本报告对万华化学给出增持评级，认为其目标价位为115.00元，当前股价为97.03元，预期上涨幅度为18.52%。

万华化学(600309)

事件：公司发布2023年一季报，2023年Q1实现营收419.39亿元，yoy+0.37%，qoq+19.33%。归母净利润40.53亿元，yoy-24.58%，qoq+54.38%，业绩修复略超预期。

点评：2023年Q1公司业绩环比修复，下游需求改善，上游原料价格回落，公司盈利逐步修复。公司收购控股烟台巨化，TDI产能再上一个台阶，进一步巩固聚氨酯龙头地位。公司聚氨酯和石化版块利润修复，新材料版块加速成长，长期成长动力充足，维持“买进”评级。

低谷已过，Q1业绩超预期回暖：2023年Q1来看，公司业绩环比回暖，三大业务板块均有改善。聚氨酯板块实现营收157亿元（yoy+0.4%，qoq+11.9%），销量111万吨（yoy+16.8%，qoq+6.7%），主要是受益于2022年年底福建新投产的40万吨/年MDI产能逐步释放；价格方面，受益于国内地产回暖，下游冰箱冷柜需求回升，聚氨酯价格虽然未回到去年年初水平，但环比价格上涨，据百川盈孚，2023年Q1聚合MDI均价为15570元/吨（yoy-23.0%，qoq+5.9%），纯MDI均价18797元/吨（yoy-16.9%，qoq+0.6%）。石化板块实现营收182亿元（yoy+3.2%，qoq+36.5%），销量317万吨（yoy+5.7%，qoq+54.6%），价格方面，受原油价格下行影响，石化板块产品价格同比均有下滑。精细化学品及新材料板块实现营收53亿元（yoy+5.4%，qoq+9.9%），销量35万吨（yoy+66.7%，qoq+29.6%）。我们认为，随着需求回复，MDI价格低谷已过，看好公司盈利持续修复。

原料价格回落，毛利率环比修复：原料端来看，2023年Q1动力煤均价为1018元/吨（qoq-4.6%），纯苯均价为7039元/吨（qoq+0.04%），原料价格回落，公司毛利环比修复，2023年Q1公司毛利率为17.53%，同比下降3.02pct，环比上升1.52pct。公司费用控制合理，研发费用率同比增加0.17pct到2.07%，销售费用率同比增加0.15pct到0.76%，管理费用率同比增加0.19pct到1.22%，财务费用同比增加0.21pct到1.31%。

并购烟台巨力，巩固TDI龙头地位：4月9日，公司公告通过经营者集中申报，将收购控股烟台巨力，收购成功后，公司TDI国内产能将达到78万吨，全球产能达103万吨，全球市占率将达到28%，成为全球TDI产能最大的企业，TDI行业龙头地位得到进一步提升。

新建产能丰富，新材料版图扩大：公司维持高资本开支，在建项目丰富,2023-2025年将有多个项目投产，有望迎来业绩丰收期。2022年末万华福建40万吨MDI装置一次性开车成功，2023年充分释放业绩；宁波MDI技改项目预计2023年完成，公司MDI产能将再增60万吨，届时公司MDI总产能达365万吨，全球市占率将进一步提升。新材料板块，公司PC上游配套48万吨/年双酚A项目、4.8万吨/年柠檬醛及衍生物一体化项目、8万吨/年NMP项目、2万吨/年有机硅MQ树脂项目、4万吨/年聚醚胺项目、7.5万吨/年聚乳酸项目预计在2023-2024年逐步投产，为公司贡献新的利润增长点。公司新材料版块加速发展，版块占营收比例持续提升，优化公司全产业链布局，保障长期成长。石化版块将在2024年迎来产能的大幅增长，包括大乙烯二期、蓬莱基地等新晋产能投产，为公司聚氨酯和新材料板块提供原料保障，进一步加深成本护城河。公司在建项目丰富，成长动力充足，正从MDI龙头成长为综合性化工龙头企业。

盈利预测：我们维持盈利预测，预计公司2023/2024/2025年分别实现归母净利润200.93/233.14/271.40亿元，yoy+23.77%/+16.03%/+16.41%，对应EPS为6.40/7.43/8.64元，目前A股股价对应的PE为14/12/11倍，估值合理，维持“买进”评级。

风险提示：1、产品价格不及预期；2、新建项目投产不及预期等。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中金公司贾雄伟研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达90.16%，其预测2023年度归属净利润为盈利223.08亿，根据现价换算的预测PE为12.94。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有30家机构给出评级，买入评级29家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为120.58。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，万华化学（600309）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力优秀，营收成长性一般。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：货币资金/总资产率、有息资产负债率。该股好公司指标3.5星，好价格指标3.5星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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